«Крупнейший продуктовый период» NVIDIA уже здесь? Bernstein повышает цену исполнения до $400

TL;DR
·Выручка и прибыль на акцию NVIDIA во втором квартале превзошли ожидания, при этом выручка сегмента центров обработки данных выросла на 117% в годовом исчислении, что доказывает отсутствие значительного охлаждения спроса на вычислительные мощности для ИИ.
·Поскольку Rubin теперь вносит вклад в выручку, Bernstein ожидает, что выручка NVIDIA в следующем финансовом году приблизится к $700 млрд, что на 70% больше по сравнению с прошлым годом, и повышает свой предыдущий прогноз почти на 30%.
·Рост цен на память приведет к снижению краткосрочной валовой прибыли, однако ожидаемое падение составит лишь несколько процентных пунктов, чего недостаточно для изменения траектории роста прибыли.
·NVIDIA обеспечила обязательства по поставкам на сумму $279 млрд, при этом финансовые средства и покупательная способность трансформируются в конкурентное преимущество в производственных мощностях, что еще больше отдаляет компанию от конкурентов.
·Bernstein повысил целевую цену акций с $315 до $400, что предполагает потенциал роста примерно на 91%, однако оценка зависит от успешного наращивания производства Rubin и ослабления ограничений поставок.

Компания NVIDIA вновь представила финансовый отчет, превзошедший ожидания. Однако в Bernstein считают, что по-настоящему важная часть этих результатов заключается не в уже завершившемся втором квартале, а в оценке компанией следующего продуктового цикла и спроса на 2027 календарный год.

В отчете, опубликованном 27 августа, компания Bernstein повысила целевую цену акций NVIDIA с $315 до $400, сохранив рейтинг «outperform» (выше рынка). Фирма также значительно увеличила прогноз выручки на 2028 финансовый год с $539,6 млрд до $690,3 млрд и повысила соответствующую оценку прибыли на акцию (EPS) без учета GAAP с $12,52 до $15,80.

Основным аргументом в пользу этого пересмотра прогноза в сторону повышения является то, что спрос на Blackwell продолжает стремительно расти, а производство Rubin уже начало существенно увеличиваться. В Bernstein полагают, что Rubin может вывести NVIDIA на крупнейший продуктовый цикл в истории компании.

Выручка дата-центров приблизилась к 90 миллиардам долларов за один квартал

Во втором квартале выручка NVIDIA достигла 96,221 млрд долларов, что выше ожидаемых рынком 92,293 млрд долларов и превосходит предыдущий прогноз компании в 91 млрд долларов; прибыль на акцию (EPS) без учета GAAP составила 2,22 доллара, превысив ожидания рынка в 2,09 доллара.

Превышение показателей было в основном обусловлено бизнесом в сфере центров обработки данных. Этот сегмент достиг выручки в размере 89,023 млрд долларов, что на 18% больше по сравнению с предыдущим кварталом и на 117% больше в годовом исчислении, превзойдя ожидания рынка в 85,949 млрд долларов.

Среди них выручка от гипермасштабируемых поставщиков облачных услуг составила $48,71 млрд, увеличившись на 13% по сравнению с предыдущим кварталом и на 102% в годовом исчислении; выручка от облачных сервисов ИИ, промышленных и корпоративных клиентов составила $40,313 млрд, увеличившись на 25% по сравнению с предыдущим кварталом и на 138% в годовом исчислении. Это свидетельствует о том, что рост NVIDIA зависит не только от нескольких крупных технологических компаний; спрос со стороны поставщиков облачных услуг ИИ и корпоративных клиентов также стремительно растет.

Подразделение «Edge Computing», включающее направления гейминга, профессиональной визуализации, автомобильной промышленности и другие сферы бизнеса, принесло 71,98 млрд долларов выручки, что означает последовательный рост на 13% и рост примерно на 28% в годовом исчислении, превысив ожидания рынка.

Рентабельность оставалась относительно стабильной. Валовая маржа без учета GAAP во втором квартале составила 75%, что соответствует прогнозам и ожиданиям рынка; операционная маржа без учета GAAP достигла 66,5%, увеличившись по сравнению с предыдущим кварталом примерно на 0,6 процентного пункта.

Rubin наращивает обороты, выручка дата-центров, как ожидается, превысит $100 млрд в след. квартале

NVIDIA предоставила прогноз выручки на третий квартал со средним значением в 108 миллиардов долларов, что выше рыночных ожиданий в 104,6 миллиарда долларов; согласно расчетам Bernstein, предполагаемая прибыль на акцию без учета GAAP составляет примерно 2,46 доллара, что также превышает рыночные ожидания в 2,36 доллара.

Ожидается, что дополнительная выручка составит около 12 миллиардов долларов на последовательной основе, при этом большая ее часть по-прежнему будет поступать от бизнеса в сфере центров обработки данных. По оценкам Bernstein, выручка NVIDIA от центров обработки данных в третьем квартале может превысить 100 миллиардов долларов, при этом вклад Rubin составит около 20%.

Это означает, что Rubin больше не является лишь долгосрочной продуктовой перспективой, а начинает оказывать существенное влияние на текущую выручку. В то время как Blackwell все еще находится на стадии роста, Rubin выходит на этап стремительного подъема, и спрос на платформы обоих поколений в краткосрочной перспективе суммируется.

Что еще более важно, NVIDIA значительно повысила свои ожидания по росту на 2028 финансовый год, который охватывает большую часть 2027 календарного года. Исходя из предоставленного руководством темпа роста около 70%, годовая выручка компании может достичь 680–700 миллиардов долларов.

Ранее Bernstein прогнозировала выручку NVIDIA за 2028 финансовый год на уровне 539,6 млрд долларов, а теперь повысила этот прогноз до 690,3 млрд долларов, что означает рост почти на 28%; прогноз выручки на 2029 финансовый год также был скорректирован с 623 млрд долларов до 954,1 млрд долларов.

В отчете отмечается, что этот прогноз по-прежнему зависит от ограничений поставок. Руководство полагает, что если поставки ключевых компонентов, таких как память и пластины, будут и дальше улучшаться, существующий спрос может даже обеспечить двукратный рост выручки в годовом исчислении. Однако это оценка потенциального спроса, а не официальный прогноз выручки компании.

Валовая маржа под давлением, но логика прибыльности сохраняется

По сравнению с прогнозом по выручке, валовая маржа оказалась относительно более слабым показателем в этом отчете о прибылях и убытках.

NVIDIA ожидает, что валовая маржа без учета GAAP в третьем квартале составит около 74%, что ниже рыночных ожиданий в 74,8%; в четвертом квартале она может снизиться до 71%–72%, главным образом из-за роста цен на память. По мере того как корректировки цен на продукцию будут постепенно вступать в силу, компания ожидает восстановления валовой маржи до 72%–73% в следующем финансовом году, что все еще ниже предыдущего прогноза на уровне около 75%.

По мнению Bernstein, давление на валовую прибыль было признано, однако его влияние остается управляемым. В условиях значительного роста стоимости памяти валовая прибыль Nvidia снизилась лишь на несколько процентных пунктов, что свидетельствует о том, что компания по-прежнему обладает сильной ценовой властью.

Согласно последнему прогнозу Bernstein, ожидается, что прибыль на акцию Nvidia без учета GAAP в 2028 финансовом году достигнет $15,80, что на 26% выше первоначального прогноза; прогноз прибыли на акцию на 2029 год был повышен с $14,81 до $22,28.

Иными словами, хотя снижение валовой рентабельности может ослабить эластичность прибыли по отношению к некоторому росту выручки, при быстром увеличении масштабов выручки общая прибыльность, как ожидается, все равно продемонстрирует значительный рост.

Обязательства по предложению на сумму $279 млрд: баланс становится еще одним конкурентным преимуществом

По мере расширения масштабов инвестиций в инфраструктуру ИИ, основным ограничением для Nvidia становится не количество заказов, а объемы поставок.

К концу второго квартала обязательства компании, связанные с поставками, выросли со 119 млрд долларов в предыдущем квартале до 279 млрд долларов; с учетом соглашений об облачных услугах, аренды центров обработки данных и инвестиций в акционерный капитал общая сумма обязательств составляет 366 млрд долларов.

За тот же период запасы Nvidia увеличились до 31,575 млрд долларов, при этом период оборачиваемости запасов вырос примерно со 114 до 118 дней. В Bernstein считают, что это в основном отражает раннее формирование запасов компанией для запуска и наращивания производства платформы Vera Rubin.

В отчете также говорится, что балансовый отчет Nvidia становится таким же важным конкурентным преимуществом, как и ее технологическое мастерство. Имея обязательства по поставкам на сотни миллиардов долларов, компания может заранее обеспечивать себя ключевыми ресурсами, такими как память, пластины и упаковка, одновременно инвестируя в облачную инфраструктуру и партнерскую экосистему.

Для более мелких конкурентов, даже при наличии готовых разработок чипов, крайне сложно воспроизвести такие возможности закупок и контроля цепочки поставок. Конкуренция в сфере ИИ-чипов теперь заключается не только в производительности отдельных процессоров, но и включает в себя капитал, производственные мощности, поставку систем и возможности расширения экосистемы.

Целевая цена в $400 по-прежнему зависит от реализации высокого роста

Bernstein повысил целевую цену акций Nvidia с $315 до $400, основываясь на среднем показателе прибыли на акцию (EPS) без учета GAAP в размере $19,04 на 2028 и 2029 финансовые годы и применяя коэффициент P/E примерно 21x. По сравнению с предыдущей оценкой в 25x, повышение целевой цены в основном обусловлено существенным ростом прогнозов по прибыли, а не расширением мультипликатора.

Исходя из цены закрытия в $209.66 на 26 августа, целевая цена в $400 соответствует потенциалу роста примерно в 91%.

Тем не менее, эта оценка основана на нескольких ключевых допущениях: что Rubin сможет нарастить объемы производства в соответствии с планом, что цепочка поставок сможет поддерживать быстрый рост, что рост цен на память не продолжит снижать валовую маржу и что крупные облачные провайдеры продолжат поддерживать высокие капитальные затраты на ИИ.

Основной вывод Bernstein заключается в том, что недавняя динамика курса акций NVIDIA по отношению к циклам роста не обязательно указывает на то, что цикл роста достиг своего пика. По мере того как архитектура Rubin начнет приносить доход, рыночные прогнозы прибыли на 2027 календарный год могут подвергнуться значительному пересмотру в сторону повышения. Реальным драйвером потенциала акций также станет переход от вопроса «есть ли спрос» к тому, сможет ли NVIDIA получить достаточные объемы поставок, чтобы конвертировать свой значительный портфель заказов в выручку.